Кому пойдут на пользу валютные качели
В среду, 27 ноября, весь рынок следил за ситуацией на валютном рынке – за стремительным ростом доллара, до многолетних максимумов. Так, к 10:35 утра внебиржевой курс доллара перешагнул отметку в 108 рублей за доллар, что на 2,5 рубля превышало показатели закрытия торгов на предыдущий день. Через несколько часов он уже пробил рубеж в 110 рублей за доллар, а к 16:15 добрался до 114,5 рублей за доллар, что стало максимальным значением с 14 марта 2022 года. Курс китайского юаня следовал аналогичному тренду, хотя и с меньшей скоростью. К 16:20 он достиг 15,16 рублей за 1 юань, что стало рекордом с 25 марта 2022 года и на 50 копеек (3,3%) превышало показатели закрытия торгов вторника.
Быстрый рост курса доллара более чем на 20 рублей на внебиржевых торгах был зафиксирован в конце февраля и начале марта 2022 года. Этот резкий спад рубля был вызван начавшимися военными действиями между Россией и Украиной, а также жесткими санкциями, наложенными западными странами, что привело к заморозке золотовалютных резервов РФ, зарубежных активов ведущих банков и к остановке трансграничных финансовых операций.
Текущая девальвация российского рубля в значительной степени обусловлена экономическими ограничениями, наложенными Соединенными Штатами на российские банковские структуры, в частности, на Газпромбанк, через который проходит расчеты за поставку российского газа в Европу.
К завершению рабочей недели на валютном рынке наблюдается уменьшение напряженности. В пятницу, 29 ноября, стоимость доллара на рынке-закупок упала до 105,99 рублей, что на 8% ниже от достигнутого в среду максимума в 115,15 рублей за доллар. Помимо этого, курс китайского юаня на Московской бирже опустился до 14,5 рублей за кубик, что на 75 копеек (5%) меньше, чем в среду, но соответствует уровню начала недели.
Эксперты подчеркивают, что улучшение обстановки на рынке произошло благодаря эффективным мерам, предпринятым правительством и Центральным банком. В среду, Центральный банк России анонсировал отказ от покупки валюты для Министерства финансов до конца года в рамках бюджетного правила.
Попробовали вместе с отраслевыми экспертами и экономистами оценить, как ралли на валютном рынке повлияет на российских экспортеров промышленных товаров, в частности угля, черных и цветных металлов.
Главный экономист Института экономики роста им. П.А. Столыпина Борис Копейкин:
«Предсказывать валютные курсы – дело неблагодарное. Учитывая, что инфляция у нас заметно выше, чем в Китае и других странах-торговых партнерах, при сохранении существующих уровней оттока капитала в долгосрочной перспективе нескольких лет рубль действительно должен постепенно и плавно ослабляться к юаню. А учитывая возможность конверсионных операций - и к доллару и евро вслед за постепенным ростом внутренних цен, снижением из-за этого конкурентоспособности экспортеров и ростом импорта. Но недавний скачок курса отражает недостаточную глубину рынка, технические проблемы с расчетами и краткосрочную реакцию участников рынка на ужесточение внешних ограничений, а не фундаментальные экономические факторы. За 10 месяцев 2024 года, по предварительной оценке ЦБ, торговый профицит России составил более $115 млрд. Только за октябрь импорт составил $24,2 млрд, а экспорт - $36 млрд. Поэтому новые санкции ситуацию кардинально не изменят. Торговый профицит останется высоким и будет поддерживать рубль даже в маловероятном сценарии при полной остановке экспорта газа в западном направлении и неполучении соответствующей выручки. Поэтому сохраняется определенная вероятность материализации сценария, при котором курс вернется ниже 100 рублей за доллар в ближайшие недели или месяцы. Об этом же говорят и власти. Как только что заявил министр экономики Решетников, "исходим из того, что после прекращения нервозности на рынке курс вернется к своим фундаментальным значениям”.
Нельзя не признать, что ослабление рубля потенциально выгодно для всех экспортеров. Но эффекты для разных отраслей могут различаться в зависимости от доли валютной составляющей в издержках, и особенностей налогообложения. А, учитывая высокую волатильность курса, экспортерам очевидно приходится учитывать сценарии как ослабления, так и укрепления национальной валюты в ближайшее время. В частности, и для угольных, и для металлургических компаний конъюнктура мирового рынка, решения по налогообложению, пошлинам и транспортным тарифам, а также ограничения на внешних рынках могут быть более важными факторами, чем краткосрочные курсовые колебания, с соответствующими эффектами для прибыли и котировок акций.
Хотя всё большая часть российского экспорта и импорта приходится на дружественные страны, а доля расчетов в национальных валютах высока и продолжает расти, основной валютой мировой торговли остается и еще долго будет оставаться американский доллар. В нем котируется большинство товаров российского экспорта. И даже в случае, когда НПЗ в индии покупает российскую нефть за дирхамы или рубли, или Китай покупает уголь за юани, расчет все равно происходит с учетом стоимости товара в долларах и курса национальных валют к доллару».
Управляющий директор рейтингового агентства НКР Дмитрий Орехов:
«Сегодня черная металлургия находится в более сложной ситуации, чем цветная металлургия в силу эмбарго на импорт редкоземельных металлов из РФ со стороны западных стран, увеличившегося спроса на цветные металлы и внедрения более жестких мер в отношении экспорт цветных металлов. Более того, ситуация для черных металлургов усугубляется стагнацией автомобилестроения и строительного сектора. Масла в огонь сталеварам добавляет высокая ключевая ставка, возросшее налоговое бремя, необходимость перестроения логистических цепочек.
Учитывая, что НЛМК до сих пор экспортирует в Европу 20-25% своей продукции в отличие от Северстали и ММК, прекративших свои поставки в Европу от санкций, ослабление рубля наиболее благоприятно среди сталеваров для НЛМК. Среди цветных металлургов от девальвации выигрывают Норникель и РУСАЛ, доля экспортной выручки которых превышает 85% и 50% соответственно».
Директор группы корпоративных рейтингов АКРА Илья Макаров:
«Российская металлургическая и угольная отрасль как и любая другая экспорт-ориентированная отрасль получает дополнительный положительный эффект от ослабления национальной валюты в виде роста рентабельности. Здесь важен не сиюминутный всплеск обменного курса, а достаточно долгосрочная тенденция по ослаблению. Но в случае наличия у компаний добывающей отрасли долговых обязательств, выраженных в иностранной валюте, эффект от ослабления национальной валюты может быть не столь однозначным, так как эффект от роста рентабельности может быть нивелирован ростом нагрузки по обслуживанию долга в рублевом эквиваленте.
При этом ценообразование на металлы и уголь на мировом рынке имеет свои фундаментальные основания, как-то спрос и предложение, рост мировой экономике и Китая в частности. Волатильность обменного курка навряд ли окажет какой-то эффект на цена внутреннего рынка учитывая структурное превышение предложения над потреблением».
Специалист департамента стратегических исследований компании Total Research Николай Вавилов:
«27 ноября курс российского рубля по отношению к доллару США на внебиржевом рынке FOREX показал котировку, который мы не наблюдали с марта 2022 года – 114,49 рубля за одну единицу американской валюты. Причины вчерашнего обвала общеизвестны и понятны: санкционное давление стран G7 на российские предприятия, организации и банковскую систему, в совокупности с ослаблением требований ЦБ России по валютным транзакциям наших компаний-экспортёров энергоресурсов и усиление напряженности боевых действий на Украине, начали с августа текущего года процесс ослабления рубля на внебиржевых валютных торгах в нашей стране, и биржевых торгах в дружественных и недружественных странах.
Причем технический анализ валютной пары USD/RUB показывает дальнейшее ослабление рубля в краткосрочной перспективе до отметки 128 рублей за доллар США, при условии, что ЦБ РФ будет в этом противостоянии простым “статистом”. И хотя вчера, после падения рубля на 11,5%, Центробанк через СМИ объявил об отмене закупки валюты в рамках бюджетного правила до конца года, что моментально привело к стабилизации курса ниже 110 рублей, это всё же словесные интервенции, которые потребуют в ближайшей перспективе более решительных мер.
Несмотря на долгосрочные негативные тенденции, девальвация национальной валюты в некоторых отраслях даст со временем ощутимую выгоду. Это нефтегазовый (в большей степени), металлургический (в средней степени) и угольный (в меньшей степени) сектора нашего рынка. Нефтегазовые компании продают сырье за валюту, а затратная часть рассчитывается в рублях. Поэтому ослабление национальной валюты напрямую увеличивает их доходную часть. У металлургов основная себестоимость продукции также номинирована в рублях. А значит, при ослаблении рубля долларовые издержки снижаются, следовательно, привлекательность продаваемой продукции растет.
Угольщикам приходится сейчас наиболее трудно за счет того, что на мировом рынке угля цены стагнируют, а экономическая ситуация ухудшается в связи с общемировым “зелёным” трендом, и рост курса доллара в таких условиях ощутимой прибыли не принесёт.
Акции же основной металлургической тройки российских компаний (Северсталь, НЛМК и ММК) на Московской фондовой бирже вчера начали локальный восходящий тренд. Наибольший рост показали акции НЛМК, и с точки зрения фундаментального анализа, это абсолютно логично. Компания продает примерно четверть своей продукции на европейском и американском рынках, что дает ей явное конкурентное преимущество, чего лишены и ММК и Северсталь в связи с санкционными ограничениями. Котировки НЛМК со вчерашнего минимума 115,82 на текущий момент прибавляют более 10%, показывая сегодня в моменте отметку 127,88, и подтверждая тем самым несложные финансовые расчёты».
Независимый эксперт в области финансов и инвестиций, автор канала «Тихие деньги» Константин Новик:
«Баланс спроса и предложения влияют на курс российской валюты. Газпромбанк попал в новый пакет санкций, что могло негативно отразиться на потоках экспортной выручки. Рост импорта в конце года дополнительно влияет на спрос. Санкционные ограничения и отсутствие прозрачного валютного рынка могут приводить к дисбалансам на внутреннем валютном рынке, когда одна валюта может оказаться дешевле другой в сравнении с офшорными котировками. Не играет роли валюта расчета с контрагентами: китайский покупатель предпочтет ближневосточную нефть расчетами в долларах США, если в пересчете на юани цена окажется дешевле в сравнении с российскими поставками. Эта логика работает и для других товаров.
Сложно говорить о бенефициарах слабого рубля. Однозначно выигрывает бюджет: слабый рубль создает запас прочности на 2025 год, когда Минфин должен разместить более 5 трлн руб. ОФЗ. Удалось продать бумаги на 2,3 трлн руб. с начала 2024 года, дополнительные 2-3 трлн руб. нефтегазовых доходов окажутся нелишними. Такой запас получается при курсе 115-120 руб./долл. США, логично ожидать попыток остановить поход рубля на более высокие уровни. Преимущество могут получить экспортоориентированные компании с собственной ресурсной базой, которые прошли основные этапы инвестиционного цикла и смогли заместить объемы продаж санкционных направлений».
Управляющий партнер Financial Mechanics Ltd. Константин Зусманович:
«Прежде всего хочется отметить, что текущее снижение курса рубля к доллару и евро имеет целый ряд причин. Часть из них относится к регулярным - например, происходящим в конце каждого года, а часть - специфична для текущей ситуации. Тем не менее, прогнозирование дальнейшей динамики курсов валют - занятие неблагодарное, потому постараюсь сосредоточиться на влиянии текущей ситуации на металлургические компании.
Влияние текущей динамики рубля с моей точки зрения скорее негативное - с учетом того, что доля экспорта в российской металлургии снизилась, и "ловить" дополнительную маржу за счет рублевых расходов и валютных доходов стало сложнее. При этом доля импорта в закупке необходимого для производства оборудования и его обслуживания остается значительной.
Впрочем, из-за все той же произошедшей за последнюю пару лет перестройки структуры потребления стали - например, внутреннее потребление готового проката скакнуло с 53% в 2021 до более чем 77% за январь-июль 2024г. - российский рынок в целом стал все же более устойчивым к колебаниям курса рубля.
На мой взгляд, ослабление рубля по отношению к основным расчетным валютам именно в данный момент носит негативный характер для многих производителей - не только металлургии. И этот эффект тем сильнее, чем меньше в данной отрасли доля экспорта готовой продукции и чем больше, соответственно, доля импорта в расходах на оборудование, его обслуживание и запчасти».
Экономист Дмитрий Полусуров:
«Текущая волатильность - временна, но тренд действительно долгосрочный - в той степени, в которой он определяется за последние 3 года геополитикой, нежели экономикой - то есть, в значительной.
Санкции против Газпромбанка - скорее не прямая причина волатильности, а скорее волатильность рубля и санкции как внешнее проявление - следствие того, что новые способы расчетов за российский газ предположительно определены. Тогда санкции против Газпромбанка ожидаемы. Иначе почему их не вводили раньше? Не думаю, что США просто так вводят санкции, понимая прямой экономический ущерб для Европы. Нельзя рассчитываться в долларах? Значит будут рассчитываться в евро. Как недавно выяснилось, существует некий “белый список” российских клиентов, чьи платежи не запрещены ЕЦБ.
Все исключения из санкций, которые ранее выдавались в виде отдельных лицензий, связаны с остаточной экономической зависимостью западных экономик - нефть, газ, уран, удобрения, зерно и тд. В отношении Газпромбанка может быть использовано аналогичное временное решение. Платёж - не самоцель, товарооборот - самоцель. То есть ориентироваться нужно не на санкции, а на экономику. Пока есть (взаимная) зависимость, будут выдаваться лицензии, которые будут продлеваться. Пертурбации с платежами говорят о том, что централизованные платежные системы в принципе обречены в долгосрочном периоде. Акции металлургов имеют высокую корреляцию с индексом РТС, который находится на уровне 2004 года. В этом смысле весь рынок, и металлурги в том числе, на долгосрочном горизонте является условно привлекательными при наступлении разрядки, которая всё равно произойдет.
Переориентация на Восток действительно снизила зависимость от доллара и евро. За май 2024 г. (последний месяц с доступной статистикой ЦБ) доля валют недружественых стран составила 18% ($6,7 млрд) за экспорт по сравнению с 87% ($41 млрд) в январе 2022, и 22% ($6,2 млрд) за импорт по сравнению с 65% ($17,0 млрд) в январе 2022. Но это лишь технический аспект, так как прежнего смысла в долларе для России нет - основная внешняя торговля идёт через 3 страны, в том числе параллельный импорт западных товаров, ранее поставлявшихся напрямую. Экономическая зависимость осталась, и валютные риски рубля практически не изменились, так как повысилась зависимость от юаня, у которого очень высокая корреляция к доллару и евро. На низкой волатильности это не видно, зато отчетливо проявилось за последнюю неделю. От закрытия 20 ноября к закрытию 27 ноября рубль к доллару просел на 12,48% (100,60 => 113,15), а к юаню на 12,46% (13,88 => 15,61). То же самое видно на больших масштабах - если вы сравните графики доллара и юаня к рублю за 10 лет, то на первый взгляд не найдете отличий. Значение имеют колебания рубля в целом к валютам, не только к доллару и евро. В этом смысле колебания рубля - колебания ожиданий перспектив рублевой экономики.
До конца года мы ещё увидим откат курса. Да, это будет новый диапазон 95-120, теперь курс рубля к доллару будет тестировать отметку 100 сверху, но в нем мы ещё будем находиться какое-то время - предположительно до представления планов новой администрации США. ЦБ уже среагировал, объявив о прекращении до конца года покупок валюты на внутреннем рынке. Новые санкции вступают в силу с 20 декабря, когда как раз и состоится очередное заседание ЦБ, на котором можно ожидать увеличения ключевой ставки от +2%».
Главный стратег инвестиционной компании «Вектор Капитал» Максим Худалов:
«Возможно, наше восприятие падения курса рубля было несколько преувеличено. Судя по основной причине, которую мы видим, напряженность обусловлена опасениями, что санкции в отношении Газпромбанка могут значительно затруднить приток иностранной валюты в страну, что, в свою очередь, может повлиять на импорт. Существует несколько версий этого события, но, если предположить, что это были импортеры, они, вероятно, стремились запастись валютой в преддверии крупных платежей, которые предстоит произвести в ближайшее время, в частности, с учетом предновогодних торгов, когда обычно наблюдается увеличение импорта. Возможно, это было связано с подготовкой к крупному импортному сезону, связанному с праздниками. К тому же, имеются и другие точки зрения, но до сих пор нет достаточных оснований для их обсуждения, поэтому остановимся на этих предположениях. Таким образом, все же возникают предположения о том, что валюта будет возвращаться на рынок благодаря поступлению выручки. Пока мы не слышали о том, чтобы экспортеров попросили увеличить объем продаж валюты на рынке, но возможно, это уже произошло по неофициальным каналам, что, безусловно, должно стабилизировать курс рубля в районе 105-103 рублей за доллар.
Вопрос в том, насколько долго будет продолжаться этот процесс? Ведь, как мы видим, падение стоимости рубля, произошедшее 27 ноября, оказалось весьма благоприятным для устранения дефицита бюджета России. Он теперь вполне может стать бездефицитным. К тому же, некоторые отрасли экономики получили настоящую жизненную линию благодаря этому падению курса. Возвращаясь к моему любимому угольному сектору, мы видим, что 27 ноября убыточная отрасль вновь обрела шанс на прогресс. С таким курсом поставки уголь становится прибыльным даже на северо-западном направлении, где цены ниже и транспортные расходы выше. В общем, для экспорта российской экономики такая ситуация оказывается благоприятной.
Для угольной отрасли колебания в курсе рубля оказались настоящим благом, ведь стало ясно, что Российские железные дороги не планируют идти на уступки индустрии, а река Нева не намерена вносить корректировки в тарифы на перевозки в дальние регионы. В итоге, вместо РЖД, Центральный банк России снизил затраты на железнодорожное сообщение, что позволило снизить себестоимость угля примерно на 10-15 процентов, тем самым вернув отрасль к прибыльности. Ситуация с металлургами аналогична – особенно при учете того, что мировые цены на металлы упали, и единственный способ сохранить конкурентоспособность на фоне уже существующих скидок на российский прокат – это именно снижение себестоимости. Таким образом, металлурги прямо выиграли от произошедших изменений.
Даже наблюдается незначительный прирост экспорта, поскольку осознание сжимающихся доходов от-за действий США приводит к медленному развитию. Вторым фактором является ожидание усугубления санкционного давления со стороны США и Европы, которое может ограничить возможности российских металлургических компаний. В этом контексте пока нет ясности о том, что укрепление рубля в пользу экспортеров обязательно приведет к повышению цен. Однако, мы наблюдаем усложнение отношений между Россией и США, а также активность Турции в Сирии, что противоречит нашим интересам. В свете этих геополитических событий, рыночные котировки еще не смогли корректно отреагировать на эти изменения».